6. Функционирование рынка капитала

Фондовая биржа

Для купли-продажи ценных бумаг устраиваются аукционы, которые проводятся на фондовых биржах. Фондовая биржа представляет собой организационно оформленный, регулярно функционирующий рынок, на котором происходит торговля ценными бумагами. Структура обращающихся на бирже ценных бумаг различна по отдельным странам. Однако во всех странах значительную долю составляют облигации государственных займов. На фондовых биржах обращаются два главных вида ценных бумаг: акции частных корпораций и облигации, выпускаемые правительством, органами местного самоуправления, коммунальными предприятиями, а также частными компаниями.

Через фондовые биржи происходит размещение акций и облигаций, осуществляемое главным образом крупными банками. На некоторых биржах котируются ценные бумаги не только данной страны, но и других государств. В связи с тем, что на официальную биржу допускаются к продаже лишь ценные бумаги крупнейших корпораций, то возникают неофициальные фондовые биржи, где могут продаваться любые ценные бумаги.

Официальные биржи имеют форму либо частной корпорации, либо публично-правового государственного института. В своей работе они руководствуются уставом. Руководящим органом обычно является биржевой комитет, при котором имеется ряд комиссий, ответственных за решение тех или иных специальных вопросов. Их число и состав меняются, но, пожалуй, везде есть комиссия (комитет) по листингу, который представляет собой процедуру включения акций корпорации в котировочный список биржи.

Все биржи следуют принципу, чтобы разрыв между ценами котировки не увеличивался сверх некой разумной меры. Если в конце сессии цена покупателя равна цене продавца или расходится с ней не более чем на пять процентов, то дисциплинарный орган торгового зала может не разрешить учет обеих цен или одной из них. Он также вправе в любое время запретить учет любой неразумной котировки. В течение сессии или в конце ее дисциплинарный орган может дезавуировать любую сделку, которая представляется ему неразумной, и такая сделка исключается из учета и не имеет никакого официального статуса. Существует несколько форм заказа на куплю-продажу, единых для списочных и внесписочных акций. Одной из таких форм является «рыночный» заказ. Это — заказ купить или продать определенное число акций по наилучшей цене рынка. Все заказы, где нет цены, обычно считаются «рыночными», т.е. предполагается, что клиент готов заплатить или уступить за предложенную цену. Во всяком случае, трейдер постарается получить наименьшую цену для клиента-покупателя или наибольшую цену для клиента-продавца.

Для нормального функционирования рынка ценных бумаг необходимы продавцы, посредники, представляющие на нем свои интересы. Обычно в качестве посредников на рынке выступают брокеры и дилеры.

Брокером считается профессиональный участник рынка ценных бумаг, занимающийся посреднической деятельностью, которому предоставляется право сделок с ценными бумагами в качестве поверенного или комиссионера, действующего на основе договора-поручения, либо доверенности на совершение таких сделок. За оказание этих услуг брокер получает вознаграждение в виде комиссионных.

Дилером называется профессиональный участник рынка ценных бумаг, осуществляющий совершение сделок купли-продажи ценных бумаг от своего имени и за свой счет путем публичного объявления цены покупки или продажи. Его доход — разница между курсами купли и продажи. На российском рынке в роли дилера выступают как физические лица, так и инвестиционные компании, одной из функций которых является вложение средств в ценные бумаги, осуществление сделок с ними от своего имени.

Профессиональными участниками рынка ценных бумаг являются и управляющие компаниями независимо от формы собственности предприятия, но имеющие государственную лицензию на деятельность по управлению ценными бумагами.

Что касается коммерческих банков, то на рынке ценных бумаг они осуществляют непрофессиональные операции с ценными бумагами по общим правилам, действующим для инвесторов и эмитентов, а также в рамках нормативов и по дополнительным правилам, устанавливаемым центральным банком.

Другим участником рынка ценных бумаг являются депозитарии — организации, которые оказывают услуги по хранению сертификатов ценных бумаг, т.е. ведут счета по переданным им на хранение ценным бумагам и непосредственно хранят сертификаты этих ценных бумаг. Счета, предназначенные для учета ценных бумаг, называются счетами «депо». Депозитарии могут выполнять и сопутствующие услуги. Кроме того, они могут оказывать своим клиентам такие финансовые услуги, как осуществление доверительного управления ценными бумагами, исполнение поручения клиента на рынке, консультирование и т.д.

Определенную роль играют и расчетно-клиринговые организации — специализированные организации банковского типа, которые осуществляют расчетное обслуживание участников организованного рынка ценных бумаг. Главными целями расчетно-клиринговой организации являются минимальные издержки по расчетному обслуживанию участников рынка; сокращение времени расчетов; контроль за перемещением ценных бумаг.

Расчетно-клиринговые организации занимают центральное место в торговле производными ценными бумагами: фьючерсными контрактами и биржевыми опционами. Без них рынок ценных бумаг был бы просто невозможен. Членами расчетно-клиринговой организации обычно являются крупные банки и крупные финансовые компании, а также фондовые и фьючерсные биржи. Но деятельность этих организаций тоже ограниченна. Они не могут проводить кредитные бумаги и большинство других активных операций, таких, как вложение денег в ценные бумаги и др.

Важную функцию на рынке ценных бумаг играют инвестиционные фонды — юридические лица, продающие свои акции и инвестирующие средства в различные ценные бумаги, а также управляющие коллективными инвестициями владельцев капитала фонда. Инвестиционные фонды могут быть либо открытыми, т.е. продавать собственные акции всем желающим, либо закрытыми, т.е. заниматься размещением средств ограниченного круга инвесторов и не выкупать свои акции обратно. Объем акций открытого фонда не ограничен, и при необходимости может быть сделана их дополнительная эмиссия. Объем же эмиссии закрытого фонда ограничен.

По своей структуре рынок ценных бумаг подразделяется на первичный и вторичный, организованный и неорганизованный, биржевой и внебиржевой, традиционный и компьютерный, кассовый и срочный.

Первичный рынок характеризуется приобретением ценных бумаг у предприятий-эмитентов, вторичный — обращением ранее выпущенных ценных бумаг.

Организованный и неорганизованный рынки. На первом обращение ценных бумаг происходит на основе правил, существующих между лицензированными, профессиональными участниками, на втором — без соблюдения единых для всех участников правил.

Биржевой и внебиржевой рынки. Биржевой рынок — это торговля ценными бумагами на фондовых биржах, внебиржевой — торговля ценными бумагами, минуя фондовую биржу. Последний может быть организованный (основанный на компьютерных системах связи) и неорганизованный.

Традиционный и компьютерный рынки. Отличием последнего от первого можно считать отсутствие физического места, т.е. места, где встречаются продавцы, и полная автоматизация процесса торговли и его обслуживания.

Кассовый и срочный рынки. Кассовый — это рынок, на котором исполнение сделок происходит в течение 12 дней, срочный — рынок, на котором заключаются разнообразные по виду сделки со сроком исполнения, превышающим два рабочих дня (чаще всего 3 мес).

Предложение капитала

Теперь рассмотрим инвестиционный спрос на деньги во взаимосвязи с источниками их предложения. Таковыми являются прежде всего сбережения. Как уже известно, из совокупного дохода одна часть расходуется на приобретение необходимых благ и услуг (это текущие расходы или текущий спрос), другую — образуют сбережения, которые и выступают в роли предложения денег в рамках возникающего инвестиционного спроса на них. Таким образом, можно заключить, что всякий доход, остающийся после уплаты налогов, используется для целей потребления и сбережения. Поэтому можно говорить о склонности к потреблению и к сбережению.

Следует отметить, что по мере нарастания доходов сбережения увеличиваются по нелинейной зависимости: чем больше доходы, тем больше проявляет себя склонность к сбережению. Речь идет о том, что из каждой последующей единицы прироста дохода все возрастающая ее доля предназначается на сбережения. Не вдаваясь в дальнейший анализ данной проблемы, так как она подробно будет рассмотрена в рамках совокупного спроса, совокупного предложения и экономического роста, заметим только, что отмеченная тенденция, хотя и обладает закономерностью, тем не менее далеко не всегда абсолютно однозначна.

Если обратиться к графику, выражающему изменение склонности к сбережению в зависимости от процентных ставок (r'), то получим кривую предложения денежного капитала, т.е.  кривую сбережений (С) на рис. 16.2. Эта кривая выражает прямую функциональную зависимость объема сбережений от уровня процентной ставки: чем выше процентная ставка, тем больше воздержание от расходов на потребление и склонность к сбережению. В частности, как видно из рис. 16.2, повышение процентной ставки с уровня  до  и  соответственно вызвало увеличение сбережений с Q_А до Q_Б и Q_В.

Рис. 16.2. Предложение капитала

Спрос на капитал

Спрос на капитал связан в решающей степени с инвестиционным процессом, т.е. ростом или сокращением капитальных вложений в производственные мощности и оборудование, жилищное строительство, хотя краткосрочные потребности в денежном капитале также оказывают влияние на его спрос. Однако если брать ординарное положение без резких колебаний хозяйственной конъюнктуры, то вполне допустимо абстрагироваться от краткосрочных факторов и увязать спрос на капитал с финансированием инвестиционного процесса.

Специфика инвестиционного процесса заключается в том, что расходы приходится нести в настоящем, а доходы появляются только в будущем с завершением ввода производственных мощностей в эксплуатацию и выпуском продукции. В связи с этим становится актуальной проблема сопоставления осуществляемых расходов с получением прибыли в будущем.

Разрешение данной задачи становится возможным, если за основу оценки ожидаемой эффективности принимается процентная ставка. Она является отправным пунктом оценки эффективности предполагаемых инвестиций вне зависимости от того, прибегаем ли мы к ссуде (в случае отсутствия или недостаточности собственных финансовых ресурсов) или ограничиваемся использованием собственных средств, если их у нас достаточно для реализации планируемого инвестиционного проекта.

В первом случае ясно, что нам к определенному сроку необходимо будет выплатить не только сумму кредита, но и процент по нему. Поэтому чем выше уровень процентной ставки, тем большей должна быть норма между будущей прибыли.

Во втором случае, несмотря на то, что отсутствуют кредитные отношения, ситуация в общем-то идентична. Это связано с тем, что собственник финансовых ресурсов, намереваясь вложить деньги в тот или иной инвестиционный проект, начинает оценивать и делать выбор между их инвестированием и возможностью использования другим способом с целью получить более высокие доходы, да к тому же с меньшим риском для себя. Речь может идти о предоставлении кредитов нуждающимся субъектам под определенный процент или о покупке облигаций. Чем выше уровень процентной ставки, тем менее привлекательными представляются собственные проекты, тем ниже склонность к инвестициям.

Ориентируясь на процентные ставки, предприниматели сталкиваются с номинальными и реальными ставками. Номинальная процентная ставка представляет собой установленную на текущий момент плату в процентах за пользование ссудой. Реальная процентная ставка равна номинальной процентной ставке за минусом инфляционной составляющей:

r′_p = r′_н +H′_и

где r′_p - реальная процентная ставка; r′_н - номинальная процентная ставка; H′_и - норма, или темп инфляции.

Поэтому сам по себе уровень текущей процентной ставки ни о чем не говорит, так как для его объективной оценки необходимо знать темп инфляции. Если, например, процентная ставка равняется 15% годовых и уровень инфляции в течение года составляет 10%, то ясно, что получать ссуду под столь высокий процент весьма выгодно, так как реальная процентная ставка оказывается всего лишь 5% (15–10).

При принятии инвестиционных проектов за основу берется, конечно же, реальная процентная ставка, которая выступает в качестве регулятора спроса на инвестиции. Графическая зависимость инвестиционного спроса от уровня процентной ставки представлена на рис. 16.3. Из него видно, что рост реальных процентных ставок сокращает спрос на инвестиции. Повышение реальной процентной ставки с 5 до 9% привело к уменьшению спроса на инвестиции с 55 до 35 млрд руб.

Рис. 16.3. Спрос на капитал

Обратная функциональная зависимость, представленная спросом на инвестиции в качестве независимой переменной, а процентной ставкой как зависимой переменной, выражена кривой инвестиционного спроса И. Смещение кривой инвестиционного спроса вверх и вправо означает, что предприниматели ожидают благоприятной экономической конъюнктуры и высоко оценивают возможности получения прибыли в будущем от осуществляемых инвестиций. И напротив, смещение кривой инвестиционного спроса вниз и влево (И) свидетельствует о мрачных оценках отдачи от инвестиций.

Риск и доход

С точки зрения вложения капитала в коммерческую деятельность важное значение имеет риск. Поэтому на стадии подготовки к авансированию капитала основное внимание должно быть сосредоточено на сопоставлении оцениваемой величины инвестиционного риска и уровня доходов по инвестициям. Между риском и доходом прослеживается важная закономерность: при повышении уровня ожидаемого дохода возрастает величина риска. Данная взаимосвязь риска и дохода получила следующую графическую интерпретацию (рис. 16.4).

Рис. 16.4. Инвестиционный риск

Если на оси абсцисс отложить значения риска, а на оси ординат — значения дохода, то каждому варианту какого-либо коммерческого решения с целью получения определенного дохода будет соответствовать некоторый уровень риска.

Точка с максимально допускаемым доходом и минимально возможным риском получила название утопической точки (Т_У). Она указывает на то, что любой вариант принятия решений не может быть больше по доходу и меньше по риску, чем в утопической точке. Речь идет о достижении максимального дохода при минимальном риске. Точка, определяющая минимальный доход при максимальном риске, называется антиутопической точкой (Т_АУ).

Все точки, определяющие возможные соотношения риска и дохода, лежат внутри прямоугольника А Т_У Б Т_АУ, образованного линиями, проведенными через утопическую и антиутопическую точки параллельно осям координат. Данный прямоугольник представляет собой «поле полезности решений». Выберем центральную точку (ТАБ) в рамках «поля полезности решений», проведем через нее линии, параллельные осям координат, и получим так называемый осевой крест, который разбивает «поле полезности решений» на четыре части. В плоскостном изображении каждая из этих четырех частей имеет вид бесконечного треугольника. В сопоставлении с анализируемой точкой (Т_АБ) все точки, расположенные в части I, при максимуме дохода и минимуме риска лучше, чем анализируемая точка. Соответственно все точки части III в этом отношении хуже точки Т_АБ. Поэтому часть I называют областью предпочтения, а часть III — областью антипредпочтения. Оценка качества точек в этих двух частях «поля полезности решений» в сравнении с анализируемой точкой (Т_А) проста и однозначна.

Оценка же точек, расположенных в частях II и IV  «поля полезности решений», является далеко не однозначной, вследствие чего их называют областями неопределенности. В рассматриваемой системе факторов «доход — риск» оценочная функция носит название функции предпочтения. Биссектриса, пересекающая области неопределенности (частиII и IV), выражает собой линию нейтралитета, или линию рынка капитала. Оценочная функция, выражающая позицию нейтралитета, представлена биссектрисой. Совершенно очевидно, что в областях неопределенности точки, расположенные слева и выше линии среднего уровня (биссектрисы), лучше, чем точки, лежащие справа и ниже биссектрисы.

Те части областей неопределенности, где большинство точек принадлежат к числу лучших по сравнению с нейтральным критерием (биссектрисой), соответствуют оптимистической оценке функции предпочтения. И наоборот, там, где большинство точек принадлежит к числу худших по сравнению с нейтральным критерием (биссектрисой), возникает пессимистическая оценка функции предпочтения. Следовательно, чем ближе подходят линии функции предпочтения к областям предпочтения или антипредпочтения (части I и III), тем соответственно более оптимистическая или более пессимистическая оценка принимаемого коммерческого решения. В условиях неполной информации сознательно или несознательно принимаемое решение соответствует той или иной оценочной функции. Конечно, надо помнить, что принятие решения не есть чисто рациональный процесс, поэтому важное значение приобретает учет качественных характеристик анализируемых ситуаций, которые не всегда могут найти свое количественное выражение.

Выводы

1. Капитал представляет собой сложное явление, имеющее несколько форм проявления в процессе своего функционирования. Первоначально капитал представляет собой вещь, деньги, стоимость, которые направляются в область хозяйственной деятельности, т.е. инвестируются. Поэтому капитал выступает в форме авансированной стоимости. Однако стоимость авансируется с целью получения прибыли, в связи с чем капитал становится стоимостью, обеспечивающей получение прибавочной стоимости.

2. В процессе своего движения капитал выполняет различные функции: создания условий для производства (денежный капитал), организации и управления производством с целью получения стоимости, превышающей авансируемую стоимость (производительный капитал), реализации произведенных товаров и их стоимости (торговый капитал).

3. Кругооборот капитала — это такое его движение, при котором, проходя различные стадии и выполняя соответствующие функции, он возвращается в первоначальную форму. Оборот капитала совершается в том случае, когда полностью возмещается авансированная стоимость. Скорость оборота капитала измеряется временем оборота капитала и числом оборотов его в год.

4. Капитал по характеру своего движения распадается на основной и оборотный. Основной капитал, участвуя в процессе производства, переносит свою стоимость на выпускаемую продукцию по частям. Стоимость износа основного капитала, аккумулируемая в амортизационном фонде и предназначенная для возмещения средств труда, называется амортизационными отчислениями. Отношение суммы амортизационных отчислений к стоимости основного капитала, выраженное в процентах, называется нормой амортизации. Оборотный капитал затрачивается на наем рабочей силы и покупку предметов труда, которые в процессе производства полностью переносят свою стоимость на готовую продукцию, т.е. входят в ее стоимость.

5. Важную роль в хозяйственной жизни общества играет ссудный капитал, с которым, с одной стороны, связана аккумуляция свободных денежных ресурсов, с другой — возможность получения денежных ресурсов для развития хозяйственной деятельности. Эти отношения называются кредитными отношениями, для которых характерны следующие признаки: возвратность, срочность, платность, гарантированность.

6. Другой превращенной формой капитала является фиктивный капитал, представленный ценными бумагами и получивший самостоятельное движение параллельно с реальным капиталом, который он призван представлять. Ценные бумаги приносят доходы в виде дивидендов и процентов. Они продаются и покупаются. Ценные бумаги имеют номинальную и реальную стоимость. Номинальная цена — это сумма, обозначенная на ценной бумаге. Реальная стоимость зависит от ее цены на рынке. При прочих равных условиях рыночная цена акции (курс акции) находится в прямой зависимости от величины дивиденда и в обратной — от процентной ставки.

7. Ценные бумаги подразделяются на титулы собственности (акции) и долговые обязательства (облигации, векселя, ноты). Акция — это ценная бумага, свидетельствующая о внесении определенного пая в капитал акционерного общества и дающая право на получение дивиденда. Акции бывают простые и привилегированные. Долговые обязательства выражают кредитные отношения.

8. На рынке капиталов важное значение имеет равновесие между инвестиционным спросом на деньги и их предложением (сбережениями). Всякий доход после уплаты налогов распадается на потребление и сбережение. Поэтому можно говорить о склонности к потреблению и склонности к сбережению. Склонность к сбережению возрастает по мере роста процентных ставок по вкладам. Что касается инвестиционного спроса на деньги, то он тем больше, чем ниже процентная ставка по ссудам. Таким образом, регулирующей равновесной ценой на рынке капитала выступает процентная ставка, которая всегда сопоставляется с величиной ожидаемой нормы прибыли инвестора.